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中信证券-食品饮料行业啤酒专题报告

发布时间:2019-08-29 07:34    来源媒体:中证网

研究报告内容摘要:

啤酒企业中报靓丽,各龙头公司量增优于行业,结构持续升级;吨价均有提升,幅度约4%~8%;区域表现,基地市场均较出色;盈利能力短期改善明显。我们认为,行业是否已经全面迎来基本面拐点仍存在不确定性,目前正处于基本面改善拐点区间之中,执行力强的公司有望率先迎来长期业绩拐点。

▍销量:行业销量持平,龙头维持增长,高端趋势持续。2019H1受天气&治安整治影响,行业产量同增0.8%,而龙头公司均取得优于行业的表现,中高端产品表现尤为出色。①华润加大四大核心中高端产品营销,叠加喜力并表,2019H1总销量同增2.6%,中高端同增7.0%;②青啤专注“1+1”品牌、聚焦腰部以上产品,2019H1销量同增3.6%、主品牌同增6.3%(其中高端+10.0%);③重啤加大本土品牌升级(推出国宾醇麦)、国际品牌营销,2019H1销量/收入同增2.3%/ 6.4%,其中中高档收入同增7.9%;④百威丰富海外品牌矩阵及升级哈尔滨,2019H1销量同降0.2%,其中超高端双位数增长、主品牌中个位数增长。

▍价格:提价&VAT增加短期弹性,产品结构升级初见成效。2019H1受益于结构升级/VAT/提价影响,行业龙头吨价仍然维持增长,我们测算三大因素对吨价影响幅度结构升级>VAT>直接提价。①华润啤酒2019H1吨价提升4.5%,测算喜力并表影响1.5%左右、结构升级影响进2%、VAT影响小于1%、提价影响较小。②青岛啤酒2019H1吨价提升5.4%,测算VAT影响1.5%左右、提价小于1%,剩余主要结构升级。③重庆啤酒2019H1吨价提升4.0%,剔除委托加工增长4.9%,测算结构升级影响最大,VAT影响1.5%左右,提价影响小于1%。④百威中国2019H1吨价提升7.6%,主要受益VAT&结构优化&提价。

▍区域:差异化区域战略,推动规模&盈利提升。全国各地啤酒竞争格局差异大,龙头公司均实施差异化区域竞争策略,从2019H1看,各家公司核心市场表现较为出色,非核心市场盈利有所改善。①华润啤酒,强化强势/半强势市场盈利提升、弱势市场量利齐升,2019H1东区关厂提效显著,收入/EBIT同增9.6%/63.2%,南区部分省份受天气&竞争影响,2019H1收入/EBIT同降2.4%/23.9%。②青岛啤酒:积极推进“一纵两横一圈”战略,2019H1山东及华北核心市场表现出色,华南/港澳&海外盈利能力提升,华东/东南亏损收窄。③重庆啤酒,聚焦三大市场,剔除代工影响,2019H1重庆/四川/湖南收入分别同比+8.3%/+5.2%/-1.6%,湖南市场下滑主要系区域经销商短期调整。

▍盈利:价增带动盈利改善,费用表现各不相同。2019H1毛利率端,麦芽&玻瓶成本增长低于预期,整体成本可控,吨价提升带动毛利率提升,2019H1华润/青啤/重啤毛利率同增1.9/0.7/1.3 PCTs。费用端,1)2019H1行业龙头销售+管理费用率多呈现下降趋势,其中华润/青啤/重啤/珠啤分别同降0.5/0.0/0.4/ 0.1PCTs。2)高端化趋势下,管理&销售费用趋势不同:①销售费用,各家公司一致向品牌营销转型,但短期内受新品投放&高端化进度&促销费投规模等因素影响,费用率变化趋势不一;②管理费用,伴随关厂提效、精益制造等动作逐步落地,管理费用率逐步下降,2019H1华润/青啤/重啤分别同降1.3/0.2/0.4PCTs。

▍风险提示:行业消费量下滑,市场竞争加剧,高端化战略不及预期。

▍投资建议:首推华润啤酒,推荐青岛啤酒、重庆啤酒,关注燕京啤酒、珠江啤酒。

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